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星源材质(300568):合肥工厂拖累公司业绩,产能释放带动重回增长

时间:2019-03-15 15:29:18来源:网络整理作者:佚名

  星源材质(300568)

  事项:

  公司发布18年年报,报告期内实现营业收入5.83亿元,同比增长11.92%;实现归属于上市公司股东的净利润2.22亿元,同比增长108.02%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.06亿元,同比增长8.77%。

  利润分配预案为拟向全体股东每10股派发现金红利2.00元(含税)。

  公司发布19年一季度业绩预告,预计实现归属于上市公司股东的净利润5390-5790万元,同比下降39.73%-35.26%;预计实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3400-3800万元,同比下降26.68%-18.06%。

  平安观点:

  合肥工厂亏损拖累公司业绩, 国内非合肥业务仍维持超 55%毛利率:公司 18 年隔膜业务贡献收入 5.70 亿元,同比增长 10.81%;实现隔膜销售2.30 亿平米,同比增长 47.84%;估算公司隔膜产品单位售价下降 25%,综合毛利率 48.39%,同比下降 3.46pct。 我们估算国内市场非合肥业务整体收入约为 2.57 亿元;以 30%综合费用率估算,合肥隔膜业务营业成本约为 8500 万元;公司国内市场非合肥业务整体成本约为 1.09 亿元,因此国内市场非合肥业务综合毛利率约为 57.6%。我们认为,尽管公司单位产品售价快速下滑,但是公司华南三期满产后生产效率提升、单位人工及折旧下降,生产成本控制成果明显,因此毛利率维持较高水平。

  一季报预减,预计合肥工厂亏损仍是主因。 合肥工厂量产产品主要配套国轩高科,同时向其他客户提供测试样品等。 根据 GGII 统计数据, 截止 19年 2 月,国轩高科动力电池装机量约为 315Mwh,同比增速约为 20%;且合肥星源产品仍处导入期,当前订单需求仍难以支撑合肥星源工厂满开,因此预计合肥工厂一季度仍处于亏损状态。 另外隔膜市场整体降价也对公司收入增速及盈利能力产生负面影响。

  海外业务整体持稳,增长失速情况缓解: 公司海外业务全年贡献收入 2.58亿元,其中 18H2 海外业务贡献收入 1.16 亿元,环比 18H1 减少 18%,与 17H2 基本持平; 18H2 海外业务毛利率为 61.17%,与 18H1 持平。我们认为公司 Q3 受 LGC 短时停工影响导致的收入增速失速问题已得到缓解。根据 SNE 统计数据, LGC 于 18 年累计实现动力电池出货 7.4Gwh;公司仍为 LG 核心隔膜基膜供应商。

  费用仍处高位,合肥/常州工厂投产后将明显缓解: 公司 18Q3/Q4 综合费用率为 39.78%/36.23%,整体处于高位,显著压缩公司净利润水平。 其中销售费用中保险费用达到 600 万元,管理费用中管理人员人工成本增加接近 50%。我们认为随着公司合肥工厂从产品导入阶段进入批量供货阶段,以及常州工厂投产贡献收入增量,公司综合费用率将显著降低。

  投资建议: 19 年常州工厂投产贡献增量收入,由于沿用德国设备,预计调试进度将显著好于合肥工厂;合肥工厂也将进入量产供货期,预计上半年即有望实现盈利。 考虑到隔膜降价速度及海外市场技术路线切换超出预期, 我们预计公司 19/20/21 年 EPS 分别为 1.00/1.14/1.36 元(前值 19/20 年EPS 分别为 0.79/1.46 元) ,对应 3 月 14 日收盘价 PE 分别为 30.5/26.6/22.3 倍,维持“推荐”评级。

  风险提示: 1)费用率及成本控制不及预期,公司未来两年持有新增产能转固, 若产线调试进度不及预期,将持续影响开工率及单位盈利能力;公司员工薪酬增长也将提升公司管理费用水平; 2)产品售价下降超出预期,国内多家企业扩建湿法产能,若产品价格战强度超出预期,将影响公司国内业务收入增速及利润率水平; 3)产品结构调整不及预期,海外客户干湿法并存采购,若客户技术路线变更或采购基膜比例提升,影响公司出货量及单位价值。

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